БОРГОВА СТАБІЛЬНІСТЬ ГРИВНІ

Очевидно, що успіх сьогоднішніх переговорів із Паризьким клубом сприяє курсовому посиленню гривні, так само як і отримання до кінця року нових кредитів від МВФ (375 млн. дол.) і Світового банку (250 млн.). Однак таке зміцнення валютного курсу не повинно залишати ілюзій щодо його боргової природи. Бо кожному відсотку сьогоднішньої ревальвації протистоять додаткові мільйони доларів, які Україна зобов’язалася виплатити своїм кредиторам.

Примусова розстрочка 1998—2000 рр. зобов’язань Мінфіну перед комерційними банками і НБУ з погашення ОВДП (приблизно на 11 млрд. грн.) також побічно сприяла посиленню гривні. Вже через це гіпотеза про її надмірну девальвацію виглядає досить уразливою. А коли врахувати, що 1998—1999 рр. Україна позичила за кордоном понад 3 млрд. дол., вищезгадане припущення не витримує жодної критики. Що ж до зміцнення гривні з метою зменшення боргового навантаження на бюджет, то тут простежується очевидна логічна помилка: бюджетні проблеми можуть служити причиною дестабілізації національної валюти, та аж ніяк не посилення. Інакше долар Сполучених Штатів, профіцит бюджету яких у вісім разів перевищує ВВП України, давно вже міг би коштувати копійок 10. Аналогічні софізми спостерігалися років чотири тому, коли номінальна стабільність гривні обгрунтовувалася необхідністю підтримувати привабливість ОВДП для іноземних інвесторів.

Також показовим є ар-

гумент про негативний вплив девальвації на обсяги іноземних інвестицій. Зменшення доларової дохідності через зниження курсу гривні справді може злякати портфельних спекулянтів — досить лише згадати, із якою швидкістю вони зникли з проблемних економік під час кризи 1997—1998 років. Але чи під них повинна підлаштовувати валютно-курсову політику країна, капіталізація фондового ринку якої стабільно не перевищує 2—3 відсотків ВВП? Навіть в економіках із низькими середніми доходами на душу населення середнє значення цього показника разів у десять вище. Крім того, у структурі вітчизняних цінних паперів частка корпоративних акцій та облігацій становить усього 13 відсотків, тоді як векселів та ощадних сертифікатів — 86. Нарешті, нерезиденти сьогодні купують не більше 2 відсотків емітованих в Україні цінних паперів.

Що ж до прямих іноземних інвестицій, то їхня динаміка не демонструє негативного впливу помірної девальвації. Більше того, така девальвація може їх стимулювати, оскільки виробництво в країні-реципієнті виявляється вигіднішим, аніж увезення в неї готової продукції. У цьому сенсі показовими є різноманітні ефекти стабілізації та знецінення номінального курсу національних валют в Аргентині та Польщі в 90-х роках. Перша з антиінфляційною метою запровадила режим currency board, прирівнявши песо до долара США. Друга віддала перевагу режиму «повзучої прив’язки», відповідно до якого злотий поволі знецінювався. Початковий темп його девальвації становив 1,8 відсотка на місяць (згодом його знизили до 1 відсотка) і підтримувався на рівні інфляції. В обох країнах обрані валютні режими не перешкоджали притокові прямих іноземних інвестицій. В Аргентині їхні чисті щорічні обсяги збільшилися в 9,2 разу — із 2,6 млрд. дол. (1990 рік) до 24 (1999-й). У Польщі вони зросли в 24 рази — із 0,3 до 7,3 млрд. дол.

Позитивна динаміка прямих іноземних інвестицій виявилася одним із небагатьох позитивних збігів у розвитку Аргентини та Польщі в минулому десятилітті. Прирівнявши національну валюту до американського долара, Аргентина досить успішно справилася з антиінфляційними завданнями: 1991—1995 років щорічні темпи зростання цін на споживчі товари знизилися з 272 відсотків фактично до нуля. Однак подальше утримання валютного паритету з доларом призвело до несподіваних результатів. У 1999—2001 роках виробники зіштовхнулися з дефляцією — падінням абсолютного рівня оптових цін. Негативні цінові імпульси швидко позначилися на загальних темпах економічного зростання — протягом трьох років вони залишаються негативними. Сукупний приріст ВВП Аргентини за шість останніх років (1995—2000 рр.) становив лише 10,7 відсотка. Зовнішній борг країни 1990—1999 рр. зріс у 2,4 разу, збільшившись із 62,2 до 147,9 млрд. дол. При цьому майже половина його приросту (44 відсотки) була обумовлена зовнішніми позиками та гарантіями держави.На відміну від Аргентини, у Польщі були менші стимули для підтримання курсу своєї валюти за допомогою зовнішніх запозичень. Її зовнішній борг збільшився тільки на 12 відсотків, із 48,5 (1992 рік) до 54,3 млрд. дол. (1999 р.), а обсяг державних зобов’язань навіть знизився — на 22 відсотки. Темпи ж зростання валового продукту 1995—2000 рр. утричі перевищували динаміку ВВП Аргентини.

На цьому тлі аргумент про вдале проходження Аргентиною валютно-фінансової кризи 1997—1998 рр. не є вражаючим. Тим більше, що в контексті прямих іноземних інвестицій жорстка прив’язка не продемонструвала істотних переваг над валютами, що помірно девальвують. У 1998—1999 роках обсяги прямих інвестицій значно скоротилися в Індонезії, Малайзії та Росії. Однак їхні національні валюти у ході кризи знецінилися в три-п’ять разів. Притік же прямих інвестицій у Бразилію, що пережила 80-відсоткову девальвацію реала 1997—1999 рр., виявився стійкішим, аніж в Аргентину. Характерно, що в Кореї та Таїланді — країнах, які спровокували початок кризи, — номінальне 50-відсоткове знецінення вона і бата супроводжувалося дво-триразовим зростанням прямих іноземних інвестицій.